유한양행

① 투자의견 요약

유한양행(목표가 115,000원, 상승여력 +62.4%)에 대해 매수 의견을 제시합니다. 글로벌 블록버스터 신약 '렉라자'의 로열티 수익이 본격화되는 구간에 진입했으며, 2026년 연간 순이익이 큰 폭으로 성장할 전망입니다. 최근 주가가 52주 최저가 부근까지 조정받아 밸류에이션 매력이 높아진 점도 매력적입니다. 다만 단일 품목 의존도가 크고, 로열티 인식 시점의 불확실성이 있어 분할 매수 전략을 권고합니다.

② 사업 모델·핵심 제품

유한양행은 1926년 설립된 국내 대표 제약사로, 전문의약품(ETC), 일반의약품(OTC), 원료의약품 및 건강기능식품 등 포트폴리오를 갖추고 있습니다. 그러나 최근 성장의 핵심 동력은 3세대 상피세포 성장인자 수용체(EGFR) 돌연변이 양성 비소세포폐암 치료제 '렉라자(성분명 레이저티닙)' 입니다. 이 신약은 다국적 제약사 존슨앤드존슨(J&J)의 이중항체 '리브리반트'와 병용요법으로 미국·유럽 등에서 허가를 받았으며, 1차 치료제로 처방이 확대되고 있습니다.

2026년 2분기 J&J의 발표에 따르면, 렉라자+리브리반트 병용요법의 분기 글로벌 매출은 2억 8,900만 달러(약 4,285억 원)로 전년 동기 대비 60.8% 급증했습니다. 유한양행은 이 매출에 대해 일정 비율의 로열티를 수취하므로, 향후 회사의 이익 체력이 한 단계 레벨업될 것으로 기대됩니다. 또한 투약 편의성을 높인 피하주사(SC) 제형 '리브리반트 파스프로' 출시로 처방 접근성이 좋아져 병용하는 렉라자의 수요도 함께 늘어나는 선순환 구조입니다.

③ 경쟁 지위·해자 (Moat)

렉라자의 경쟁 우위는 크게 두 가지입니다. 첫째, 임상적 차별성입니다. 경쟁 약물인 아스트라제네카의 '타그리소' 대비 내약성과 병용 효과에서 일부 장점을 보이며, J&J의 강력한 마케팅 역량과 결합하여 글로벌 시장 점유율을 빠르게 확대하고 있습니다. 둘째, 오리지널 특허 및 파트너십 해자입니다. 2030년대 초까지 물질 특허로 보호를 받으며, J&J가 판매를 전담하여 유한양행은 R&D와 로열티 수취에 집중할 수 있습니다. 다만, 궁극적으로는 EGFR 변이 폐암 치료제 시장에서 차세대 경쟁 약물의 등장 여부가 해자의 지속성을 결정할 것입니다.

④ 재무 분석

2025회계연도(DART 확정치) 재무제표를 분석하면, 유한양행은 튼튼한 안정성과 개선이 기대되는 수익성을 보여줍니다.

수익성 지표는 아직 높지 않지만, 2026년부터 로열티 수익이 본격화되면 영업이익률과 ROE가 큰 폭으로 뛸 수 있습니다. 2026년 1분기 별도 매출은 5,096억 원(+8.6% y-y)으로 견조하며, 2분기 연결 매출은 유럽 마일스톤 유입에 힘입어 6,344억 원(+10% y-y)으로 예상됩니다. 이러한 추세가 연간으로 이어질 경우, 2026년 순이익은 최소 3,000억 원 이상으로 성장할 가능성이 높습니다.

안정성 측면에서는 부채비율 36.3%로 사실상 무차입에 가까워, R&D 지출 증가나 배당 확대에도 재무 부담이 없습니다. 영업 현금흐름도 순이익을 상회하는 알짜 배당 및 재투자 여력을 갖추고 있습니다.

⑤ 밸류에이션

현재 주가 70,800원 기준 PER(주가수익비율)는 29.6배(KIS trailing)로, 국내 대형 제약사 중에서는 평균 수준입니다. 그러나 이는 2025년 과도기적 이익을 기준으로 한 수치이며, 2026년 예상 EPS(주당순이익)가 4,7005,000원까지 증가할 경우 선행 PER는 1415배까지 낮아져 GARP(적정 가격에 성장주 매수) 매력이 부각됩니다. PEG(주가수익성장비율) 계산을 위한 공식적인 EPS 성장률 컨센서스가 확보되지 않아 정확한 PEG 값은 표기하지 않지만, 성장 대비 저평가 국면으로 진입할 가능성이 높다고 판단됩니다.

적정 주가는 12개월 선행 추정치에 목표 PER 25배를 적용하여 115,000원으로 산정했습니다. 컨센서스 평균 목표가 123,500원(KIS)보다는 다소 보수적이나, 최근 NH투자증권의 하향 리포트(110,000원)와 궤를 같이 합니다. 현재가 대비 62.4%의 업사이드를 보유하고 있습니다.

⑥ 촉매 타임라인

• 2026년 7월 말: 유한양행 2분기 연결 실적 발표. 유럽 마일스톤 인식 여부가 핵심 변수.
• 2026년 8~9월: 하반기 글로벌 학회(예: 유럽종양학회 ESMO)에서 렉라자 병용요법의 추가 임상 데이터 공개.
• 2026년 하반기: 중국·일본 등 아시아 주요국과 남미 시장에서 급여 등재 및 처방 확대.
• 2027년 초: J&J의 2026년 연간 실적 발표 및 차년도 가이던스. 렉라자의 블록버스터 지위 확고화.

⑦ 리스크·하방 시나리오

1. 경쟁 심화: 아스트라제네카의 마케팅 강화 및 4세대 EGFR TKI 출시로 렉라자·리브리반트의 시장 점유율이 정체될 수 있습니다. 이 경우 로열티 성장률이 둔화되고 PER 멀티플이 축소됩니다.
2. 로열티 인식 지연: 마일스톤(단계별 기술료)과 판매 로열티의 회계 처리 시점 차이로 분기 실적이 시장 기대치를 밑돌 가능성이 존재합니다. 이는 단기 주가 조정으로 이어질 수 있습니다.
3. 환율 리스크: 로열티의 상당 부분이 달러로 유입되므로, 원화 강세가 진행되면 원화 환산 이익이 감소합니다.

⑧ 목표가 6시나리오

⑨ 포지션 권고

분할 매수 권고합니다. 현재가 70,800원은 52주 저점 65,000원과 불과 8% 차이로 하방 경직성이 강한 구간입니다. 포트폴리오 내 현금 비중을 고려하여 초기 비중 5%로 첫 진입하고, 2분기 실적 확인 후 로열티 성장세가 지속되는 것을 확인하면 추가 5% 매수(총 10%), 이후 주가 90,000원대 안착 시 추가 5% 확대하여 총 15%까지 보유할 것을 제안합니다. 단, 팀의 현금 하한(10%)과 보유 종목 수(8개) 규율을 반드시 준수해야 합니다.

(작성일: 2026-07-18, 린치 팀 딥리서치)